(網(wǎng)經(jīng)社訊)中信證券5月8日發(fā)布對(duì)中國(guó)有贊的研報(bào)，摘要如下：
我們認(rèn)為，有贊作為社交電商交易SaaS服務(wù)商龍頭之一，具備較強(qiáng)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)與完整的商業(yè)閉環(huán)，有望率先受益于社交電商崛起。對(duì)標(biāo)海外公司Shopify，有贊在付費(fèi)用戶(hù)、業(yè)績(jī)及估值上仍有較大提升空間。參考Shopify、Square估值，我們給予有贊整體2019年15.0xP/S估值，對(duì)應(yīng)上市公司目標(biāo)價(jià)0.68港元，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。
通過(guò)被中國(guó)創(chuàng)新支付并購(gòu)上市，營(yíng)收快速增長(zhǎng)，虧損短期擴(kuò)大。2018年4月18日，中國(guó)有贊通過(guò)被中國(guó)創(chuàng)新支付并購(gòu)上市成功，由有贊及其關(guān)聯(lián)方以42.6%比例控股，實(shí)現(xiàn)了上市融資和拿到支付牌照進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合的目的，成為電商SaaS服務(wù)商中唯一一家可以合法進(jìn)行清算的企業(yè)。2018年，中國(guó)有贊收入6.84億港元，同比增長(zhǎng)229%，收入的擴(kuò)張主要是由于第三方支付服務(wù)收入的增長(zhǎng)，與第二季度開(kāi)始并表的電子商貿(mào)收入；虧損由2017年的1.13億港元擴(kuò)大至5.03億港元，主要由于收購(gòu)有贊集團(tuán)以來(lái)銷(xiāo)售及分銷(xiāo)開(kāi)支、行政開(kāi)支、攤銷(xiāo)無(wú)形資產(chǎn)及其他經(jīng)營(yíng)開(kāi)支增加以及根據(jù)股份獎(jiǎng)勵(lì)計(jì)劃授出獎(jiǎng)勵(lì)股份所致。
卡位社交電商賽道，推出多樣化SaaS工具挖掘微信紅利。隨著互聯(lián)網(wǎng)紅利漸失，流量成本越來(lái)越高，由于缺乏品牌知名度，中小電商的營(yíng)銷(xiāo)支出負(fù)擔(dān)愈發(fā)沉重。去中心化、準(zhǔn)入門(mén)檻低的社交型電商開(kāi)始崛起。根據(jù)艾媒資訊預(yù)測(cè)，中國(guó)社交電商用戶(hù)規(guī)模將從2017年的2.2億增長(zhǎng)至2018年的3.1億。社交電商依靠用戶(hù)間人際關(guān)系及熟人網(wǎng)絡(luò)實(shí)現(xiàn)裂變式增長(zhǎng)，能有效實(shí)現(xiàn)傳播，降低平臺(tái)獲客成本。擁有強(qiáng)社交屬性及多種免費(fèi)流量入口的微信小程序?yàn)樯缃浑娚檀蠓档土双@客成本、并提供了便捷的O2O渠道，截至2018年底，微信小程序用戶(hù)約6億人，日活為2.3億，社交電商類(lèi)小程序的用戶(hù)訪(fǎng)問(wèn)占比高達(dá)24%。有贊核心業(yè)務(wù)主要內(nèi)容均已遷移至小程序平臺(tái)，目標(biāo)全功能小程序化。
社交電商長(zhǎng)尾商家比例高導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)格局分散，有贊積極布局線(xiàn)下，依托出色的技術(shù)能力和支付牌照資源持續(xù)拓展收入來(lái)源。社交電商SaaS服務(wù)市場(chǎng)包括有贊、微盟、點(diǎn)點(diǎn)客等眾多玩家，由于商家個(gè)體數(shù)眾多且單體銷(xiāo)售額有限，故市場(chǎng)份額較為分散，根據(jù)Frost&Sullivan的數(shù)據(jù)，以2017年收入體量計(jì)算，微盟/有贊市占率分別為15.3%/7.3%，分別位居行業(yè)TOP1/2，其他SaaS服務(wù)商市場(chǎng)份額均較小。公司于2017年推出有贊零售、有贊美業(yè)和有贊餐飲等線(xiàn)下場(chǎng)景服務(wù)，商戶(hù)覆蓋率穩(wěn)步提升。同時(shí)，公司新推有贊云有望搭建系統(tǒng)的生態(tài)閉環(huán)，從多維度深度賦能商戶(hù)，有望打造金融服務(wù)與新零售場(chǎng)景結(jié)合的生態(tài)體系。截至2018年12月，有贊活躍商家數(shù)超過(guò)10萬(wàn)，公司累計(jì)注冊(cè)商戶(hù)超過(guò)442萬(wàn)家，累計(jì)付費(fèi)商家數(shù)超過(guò)10萬(wàn)家，公司依托支付牌照與線(xiàn)下的布局，有望快速占領(lǐng)市場(chǎng)，持續(xù)提高市占率。
對(duì)標(biāo)海外同類(lèi)型公司shopify，目前有贊在付費(fèi)商戶(hù)數(shù)、客單價(jià)、成交額、收入等方面均有長(zhǎng)足的拓展空間。目前有贊注冊(cè)活躍商戶(hù)數(shù)是10萬(wàn)而Shopify具有60萬(wàn)商戶(hù)，并且Shopify的客戶(hù)遍布全球；Shopify在2018的GMV為411億美元，而有贊2018GMV約330億人民幣；Shopify在2018年的收入為10.70億美元，而有贊2018年收入僅為6.80億港幣。有贊目前在秒級(jí)訂單處理能力、系統(tǒng)穩(wěn)定時(shí)間、間接服務(wù)消費(fèi)者數(shù)上均已超越Shopify，預(yù)計(jì)未來(lái)將在產(chǎn)品技術(shù)、GMV、收入上加速趕超Shopify。
風(fēng)險(xiǎn)因素：微信小程序生態(tài)行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇影響公司付費(fèi)用戶(hù)出現(xiàn)滯漲；創(chuàng)新業(yè)務(wù)互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)面臨監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)
盈利預(yù)測(cè)及投資建議：受益于社交電商產(chǎn)業(yè)的快速增長(zhǎng)，公司在去中心化電商SaaS業(yè)務(wù)具備較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)及完善的商業(yè)生態(tài)閉環(huán)，我們預(yù)計(jì)公司付費(fèi)商戶(hù)數(shù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，未來(lái)業(yè)績(jī)具備較大彈性。我們預(yù)計(jì)公司2019-2021年?duì)I收為12.90/19.60/28.10億港元，歸母凈利潤(rùn)為-2.0/-2.10/-2.20億港元。我們采取P/GMV、P/S估值法，對(duì)標(biāo)Shopify、Square估值，我們給予有贊集團(tuán)16.1xP/S及0.5xP/GMV，分別對(duì)應(yīng)總價(jià)值207.10/193.10億港元，兩者取其低，對(duì)應(yīng)2019年15.0xP/S?？紤]到上市公司主體持有有贊51%股份，我們給予公司10%控制權(quán)溢價(jià)，測(cè)算得公司2019年目標(biāo)價(jià)為0.68港元，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。（來(lái)源：中信證券；便捷性：網(wǎng)經(jīng)社）
